◎ 来源 | 地产密探（ID：real-estate-spy）
◎ 编辑 | 密探君
8月3日，成都轨道交通集团在上清所披露了今年第五期中票融资说明书，如果联系到上周五成都行政学院站TOD项目66%控股权竞拍大战，似乎就找到了“勾连”。
先看成都轨交集团，此次中票融资“补血”10亿元，为前不久成功注册的25亿元中票融资计划的一部分，发行期限“3+N”（含3年），无担保，该中票及企业主体评级均为“AAA”级。
从融资“补血”用途看，该10亿元全部用于即将到期的“17蓉城地铁MTN002”债务。从整个25亿元中票看，成都轨交集团涉及多条地产线建设融资。
实际上，成都轨交集团承担着这座“新一线”标杆城市较繁重的地铁建设运营任务，随着成都市前3期规划即将于2020年底全部建成开通，第四期规划项目正在全面展开，资金需求旺盛。
当前，成都诸多条地铁线的确处于在建工程期，投资非常庞大，如地铁5号线一与二期工程、地铁6号线一期与二期工程、地铁11号线一期工程、地铁10号线二期工程、地铁13号线一期工程、地铁18号线三期工程（北沿线），合计总预算投资约1587亿元。
如此以来，成都轨交集团近些年有息负债大幅上涨，截至今年1季度末规模达到1265.17亿元，有息负债率近69%。
具体来看，截至今年1季度末，成都轨交集团无短期负债，一年内到期有息负债24.17亿元，比年初减少4.37亿元，货币资金余额175.28亿元，比年初减少9.3亿元。依此看，短期现金流压力并不大。
注意！成都轨交集团永续债余额达到约124.48亿元，创历史新高，若考虑到永续债工具的融资规模，真实有息负债率将远超69%。
受疫情等影响，今年1季度成都轨交集团营收、净利等有所下滑，如今年一季度营收6.086亿元，比去年同期减少1.77亿元，而营业成本达到20.63亿元，比去年同期多11.8亿元，财务费用11.05亿元，相比去年同期-435万元，则同比暴增。
但考虑到今年一季度成都轨交集团实现“其他收益”26.26亿元，同比剧增25.4亿元，实现营业利润1422万元，同比减少100万元，最终净利润555万元，同比减少近700万元。
就经营现金流而言，今年一季度末成都轨交集团净现金流-58亿元，相比去年同期-18.54亿元，这说明现金流状况不容乐观。
注意！一季度末，成都轨交集团存货余额196亿元，比该年初116亿元多出80亿元，而相比2019年初暴增5528.48%，而在建工程资产价值479亿元，比年初多出55亿元。
其解释说，自2018年起存货就开始大幅增加，主要是TOD项目崔家店上盖综合项目和红星路上盖综合项目前期投入增加，2019年TOD项目建设全面开展，今年以来TOD项目持续大投入。
截至今年3月底，成都轨交集团旗下在建物业项目包括崔家店停车场上盖综合开发利用项目、陆肖站TOD综合开发项目、梓橦宫站TOD综合开发项目；拟建及拟合作开发项目有双凤桥站TOD综合开发项目、双流西站TOD综合开发项目、二江寺站TOD综合开发项目、三岔站TOD综合开发项目、马厂坝站TOD综合开发 项目、龙潭寺站TOD综合开发项目、幸福桥站TOD综合开发项目及红星路停车场上盖综合开发项目等。
这么巨大的投资量，成都轨交集团只好加杠杆操作，致使有息负债额达到1265.17亿元，再考虑124.48亿元的永续债，“真实杠杆率”不断高企。
成都轨交集团明确说，“随着轨道交通运营线路增加，发行人票款收入和多元资源经营收入的不断增加，以及TOD项目陆续完成开发实现销售收益，可有效缓解长期债务偿还压力”。
注意！上一段提及“TOD项目销售”，我们注意到，7月上旬地产密探曾刊发《重磅！成都披露14个TOD“机会清单”，部分明确售出“控股权”》，涉及昌公堰、行政学院、廖家湾、新津、万盛这5个TOD项目将试水“股权合作”，其中昌公堰、行政学院对应的公司66%股权出售早已明朗化。
上周五，“行政学院站TOD”所在的“成都龙泉驿区行政南轨道交通有限公司”66%股权拍卖，竟然吸引到了“万科、保利、龙湖、中南、金茂、美的、仁恒、旭辉&新希望”如此多的开发商参拍，其中的中南建设还专门披露了公告。
最终，整场竞价逾10小时，从当日上午11点一直拍到晚上9点，加价记录1064轮，最终背靠“深圳地铁”的万科胜出，成交价7.46亿元，相比起拍价2.04亿元溢价5.42亿元！
注意！交易条件规定，合作方（万科）3个月内向标的公司提供30.15亿元股东借款，用于偿还偿还成都轨交集团等前期股东借款66%部分及对应利息。
如此高的溢价率，加上万科作为新股东的股东借款“转借”，无疑将减轻“原股东”成都轨交集团的现金流“流出压力”。
接下来，就是竞拍昌公堰TOD所在的广都公司66%股权，起拍价7.66亿元，同样涉及引入新股东后提供股东借款转借25.17亿元。从我们的研究看，该项目公司净资产评估溢价逾500%。
从出售方的角度看，自然是争夺越激烈越好，这样才能卖个好价钱，多回笼一些现金，因为这种TOD项目拿地成本本身就比周边已成交的住宅用地楼面地价低很多，但难点在于工程建设复杂，资金投入量巨大，商业思路应还是“边建TOD，边卖房子”。
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